時(shí)間: 2013-01-29 整理: www.oxytycy.cn 編輯：香港公司年審 來(lái)源：互聯(lián)網(wǎng) 點(diǎn)擊: 次

　　由于中國(guó)人壽近兩年業(yè)績(jī)欠佳，股價(jià)也不斷創(chuàng)出新低，以至于2012年底，標(biāo)普宣布將其評(píng)級(jí)展望由穩(wěn)定調(diào)整至負(fù)面，認(rèn)為國(guó)壽近年來(lái)持續(xù)擴(kuò)張、投資市場(chǎng)波動(dòng)、銀保渠道銷(xiāo)售監(jiān)管新規(guī)導(dǎo)致該公司資本水平有所惡化。

 

 

　　我們將從上述方面來(lái)對(duì)國(guó)壽基本面逐一分析。

 

 

　　償付能力充足率不高

 

 

　　作為標(biāo)普最終調(diào)整依據(jù)的資本水平惡化問(wèn)題，最好的量化指標(biāo)就是償付能力充足率。圖1顯示，自從國(guó)壽2006年末發(fā)行A股，加上2007年的大牛市使得國(guó)壽的償付能力充足率創(chuàng)下525%的歷史高點(diǎn)之后，最近幾年基本上是持續(xù)滑落， 2011年逼近150%。根據(jù)保監(jiān)會(huì)規(guī)定，當(dāng)保險(xiǎn)公司償付能力充足率低于150%時(shí)，可以要求它提交和實(shí)施預(yù)防償付能力不足的計(jì)劃；低于100%時(shí)，保監(jiān)會(huì)將區(qū)別情況采取必要監(jiān)管措施，比如限制派發(fā)股息。所以，2011年國(guó)壽力挽狂瀾，通過(guò)發(fā)行次級(jí)債使充足率止跌回升。目前充足率為230%左右，安全系數(shù)還不是很高，難怪標(biāo)普有所動(dòng)作。

 

 

　　銀保渠道銷(xiāo)售收入下降

 

 

　　2010年11月，銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)商業(yè)銀行代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)合規(guī)銷(xiāo)售與風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》，2011年3月，保監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)《商業(yè)銀行代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)監(jiān)管指引》，其中的關(guān)鍵點(diǎn)是：商業(yè)銀行不得允許保險(xiǎn)公司在銀行網(wǎng)點(diǎn)派駐人員，銀行每個(gè)網(wǎng)點(diǎn)原則上只能與不超過(guò)3家保險(xiǎn)公司開(kāi)展合作。這一新規(guī)預(yù)示了銀行保險(xiǎn)業(yè)務(wù)渠道將出現(xiàn)重大變局，特別是每個(gè)銀行網(wǎng)點(diǎn)只能與不超過(guò)3家保險(xiǎn)開(kāi)展合作，對(duì)壽險(xiǎn)業(yè)產(chǎn)生了巨大影響。2010年第四季度銀保保費(fèi)收入急轉(zhuǎn)直下，僅301億元，不足全年銀保收入的10％，同比下降約60％。2011年第一季度，銀保保費(fèi)收入1269.73億元，同比下降15.33％，在兼業(yè)代理保費(fèi)收入中占比僅62.61％（2009、2010年的這一指標(biāo)分別為88.73％和68.13％）。

 

 

　　國(guó)壽也未能幸免。公司從2007年開(kāi)始的銀保銷(xiāo)售擴(kuò)張到2010年戛然而止：銀保銷(xiāo)售網(wǎng)點(diǎn)從2007年末的9萬(wàn)個(gè)增加到2008、2009年末的9.4萬(wàn)個(gè)、9.7萬(wàn)個(gè)，到2011年6月則降至9.6萬(wàn)個(gè)；銷(xiāo)售經(jīng)理人數(shù)也呈現(xiàn)類(lèi)似趨勢(shì)。

 

 

　　從2011年年報(bào)開(kāi)始，國(guó)壽披露基本的銀保業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)，將銀保保費(fèi)收入分為長(zhǎng)期險(xiǎn)的首年業(yè)務(wù)和續(xù)期業(yè)務(wù)，再將首年業(yè)務(wù)分為躉交和期交。除了續(xù)期業(yè)務(wù)外，其他三項(xiàng)指標(biāo)都呈現(xiàn)震蕩下跌的態(tài)勢(shì)，造成整個(gè)銀保渠道銷(xiāo)售收入也呈下跌趨勢(shì)。銀保年度保費(fèi)收入大概從2010年的1600億元下降到2012年的1400億元。如果把銀保利潤(rùn)率估計(jì)為10%，則由此造成的利潤(rùn)損失是20億元。所以，標(biāo)普的擔(dān)心有一定道理。

 

 

　　投資減值損失飆升

 

 

　　我們從交易性資產(chǎn)浮虧、匯兌損失、可出售科目減值損失和其他資產(chǎn)減值等與投資有關(guān)的損失指標(biāo)來(lái)分析國(guó)壽的投資波動(dòng)。

 

 

　　表1顯示，能對(duì)利潤(rùn)造成威脅的投資損失項(xiàng)目首先是可出售金融資產(chǎn)科目的減值損失，在2008年全年和2012年上半年，這項(xiàng)損失比國(guó)壽的同期利潤(rùn)總額還多。也就是說(shuō)，沒(méi)有這項(xiàng)投資損失的話(huà)，國(guó)壽利潤(rùn)總額能翻倍。其次是交易性金融資產(chǎn)的浮虧，2008年之前它曾經(jīng)構(gòu)成威脅，但其后國(guó)壽降低了在這個(gè)科目的資產(chǎn)配置，所以2010年以來(lái)不再構(gòu)成威脅。剩下來(lái)的匯兌損失和其他資產(chǎn)減值幾乎可以忽略。但還有一項(xiàng)潛在威脅：可出售金融資產(chǎn)科目的減值準(zhǔn)備。這個(gè)金額雖然不直接扣減當(dāng)期利潤(rùn)，只扣減資產(chǎn)負(fù)債表上的可出售金融資產(chǎn)余額，但是如果它達(dá)到了列為減值損失的條件或賠錢(qián)甩賣(mài)，那么它就會(huì)通過(guò)投資收益科目或資產(chǎn)減值科目來(lái)降低利潤(rùn)。不難發(fā)現(xiàn)，減值準(zhǔn)備與減值損失基本上是孿生兄弟。

 

 

　　國(guó)壽最近一年的股票、基金減值損失為什么突然飆升？2008年股市暴跌之時(shí)首次出現(xiàn)了這種情況，2009年之后市場(chǎng)出現(xiàn)長(zhǎng)期陰跌，大致從2010年11月持續(xù)到2012年11月。這正好是可供出售金融資產(chǎn)應(yīng)該計(jì)提減值損失的兩種情況。國(guó)壽在2011年末計(jì)提129億元之后，2012年中再次計(jì)提151億元，出乎很多人預(yù)料。我們估計(jì)，國(guó)壽在浮虧時(shí)間上的計(jì)提標(biāo)準(zhǔn)是持續(xù)一年公允價(jià)值低于賬面價(jià)值。所以，2011年末計(jì)提的減值大概是2010年末之前造成的浮虧。

 

 

　　表1顯示，2009年下半年，股指只是在震蕩中微漲不到10%，但國(guó)壽倉(cāng)位增加接近30%；2010年下半年，股指上漲不到20%，但國(guó)壽倉(cāng)位增加超過(guò)40%。由此可以斷定，國(guó)壽在這兩個(gè)下半年合計(jì)增倉(cāng)超過(guò)400億元。這些倉(cāng)位的持倉(cāng)成本對(duì)應(yīng)上證2600點(diǎn)以上，而2011年末股指2200點(diǎn)，下降15%，則這些倉(cāng)位需要減值60億元左右，加上2009年中之前的1300億倉(cāng)位中隨著股指的跌落也會(huì)有一部分出現(xiàn)浮虧超過(guò)一年，所以，200億元左右的減值并不奇怪。

 

 

　　綜上所述，國(guó)壽近兩年業(yè)績(jī)大跌眼鏡，主要不是經(jīng)營(yíng)中已經(jīng)慘遭了多大損失，而是金額較大的跨年浮虧因?yàn)闀?huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求計(jì)提了減值損失，從而使得會(huì)計(jì)利潤(rùn)大幅下降；而且，今后即使這些減值恢復(fù)，也不會(huì)進(jìn)入利潤(rùn)表去“扳回”利潤(rùn)，而是淹沒(méi)到金額巨大的資產(chǎn)負(fù)債表中。

 

 

　　那么，國(guó)壽的巨額投資減值損失是因?yàn)橥顿Y戰(zhàn)略太過(guò)遠(yuǎn)視，還是因?yàn)闀?huì)計(jì)規(guī)則太過(guò)近視？股指波動(dòng)周期多數(shù)在5年左右，超過(guò)一年的浮虧在股市上并不罕見(jiàn)。把這樣的浮虧集中計(jì)提出來(lái)可能會(huì)誤導(dǎo)一些投資者對(duì)國(guó)壽忍痛割肉，也可能成為一些莊家借機(jī)炒作的題材。所以，國(guó)壽年報(bào)是這樣解釋減值損失劇增的：主要原因是受中國(guó)資本市場(chǎng)持續(xù)低迷導(dǎo)致的投資收益下降和資產(chǎn)減值損失增加的影響。

 

 

　　如果我們的投資計(jì)劃期就一兩年，那么國(guó)壽就是在為自己誤判市場(chǎng)走勢(shì)找借口；但如果計(jì)劃期是5年甚至更長(zhǎng)，則另當(dāng)別論。